米国債のイールド・カーブは、世界金融市場において最も重要な指標のひとつであり、投資家の心理、経済見通し、中央銀行の政策を反映するものとして機能しています。 さまざまな満期の国債の利回りをプロットすることで、イールド・カーブは金利の方向性、インフレ期待、経済成長の見通しに関する洞察を提供します。
これは政策立案者や投資家にとって重要な指標であるだけでなく、社債、株式、不動産など広範囲にわたる資産の価格設定にも直接的な影響を与えます。イールド・カーブの動きは、経済の将来の状態について強力なシグナルを発信し、負債コスト、リスク・プレミアム、資産評価に重大な影響を及ぼします。
理解の鍵その1：スティープニング vs. フラットニング、ベアシフト vs. ブルシフト
イールド・カーブは、さまざまな方法で形状が変化し、それぞれが金融市場に独特な影響を及ぼします。
- スティープニングは、長期金利と短期金利の差が拡大する際に発生します。これは通常、将来の経済成長の加速やインフレ率の上昇が予想されることを意味します。
- イールド・カーブのフラットニングは、短期金利と長期金利の差が縮小したときに起こり、多くの場合、成長見通しの弱まりや景気後退の接近を示唆しています。
さらに、イールド・カーブの動きはベア・シフトまたはブル・シフトに分類することができます。
- ベア・シフトとは、満期全体にわたる金利上昇を指し、金融引き締めやインフレ率上昇への期待が原因であることが多いです。
- 一方、ブル・シフトは、金利低下や景気後退の予想を反映した、全般的な利回り低下を伴います。
これらの変化はスティープニングまたはフラットニングと組み合わさり、4つの異なるイールド・カーブの動きが生じます。
- ブル・スティープニング：長期金利が短期金利よりも低下します。これは、経済の緩和や刺激策への期待と関連していることが多いです。
- ブル・フラットニング：長期金利が短期金利よりも速く低下します。これは、ハト派的な金融政策への期待を示唆する傾向があり、多くの場合、近いうちに景気後退が起こるのではないかという懸念と組み合わさっています。
- ベア・スティープニング：短期金利が上昇しますが、長期金利の上昇ペースの方が速く、インフレ期待の高まりを示しています。
- ベア・フラットニング：短期金利が長期金利よりも速く上昇する現象で、中央銀行が積極的な金融引き締めを行っている可能性を示唆しています。
理解の鍵その2：米国債のイールド・カーブの動きは、企業の負債コストと評価額にどのような影響を与えるのでしょうか？
イールド・カーブのシフトは、特に負債コストと企業評価の観点において、金融市場に多大な影響を与えます。長期金利の上昇（ベア・スティープニングまたはフラットニング）は、企業の借入コストを上昇させ、レバレッジ企業や負債による資金調達に依存するセクターに影響を与えます。利回りが上昇すると、将来のキャッシュ・フローの現在価値が減少するため、DCF（ディスカウンテッド・キャッシュ・フロー）などの評価方法による企業評価額が減少します。
- 長期金利が短期金利よりも低下するブル・スティープニングは、長期借入コストの低下と企業評価の向上につながり、特に成長志向の企業にとっては有益です。
- ベア・スティープニングは一般的に資金調達コストを増加させ、特に長期債務に依存する企業にとっては、事業投資や企業価値を低下させる可能性があります。
- ブル・フラットニングは、間近に迫った利下げの兆候である可能性があり、その一方で株式評価を支える可能性もありますが、他方では経済の弱さを懸念する声が伴うことが多く、企業の評価を損なう可能性があります。
- ベア・フラットニングは、近い将来、金融引き締めを示唆しており、金利上昇により将来の利益見通しが低下する一方で、評価額が圧縮され、短期債務のコストが増加します。
なぜ米国債のイールド・カーブは現在、「危険！」と叫んでいるのでしょうか？
たとえ、日銀（BOJ）のような極端な例も含め、世界中の中央銀行が採用している現代的な金融政策が、事実上、米国のイールド・カーブを平坦化する「不胎化」政策となり、名目上、企業の債務コストが大幅に上昇したとしても、現実には、量的緩和策によって流動性が大幅に増加したため、信用スプレッドは最低水準まで圧縮され、金融市場では信じられないほどの資金供給過多が生じました。
私が今述べたことは、かつてないレバレッジの利用を可能にしただけでなく、イールド・カーブが逆転したため、長期金利の低下が企業の評価（特に「成長企業」の評価）を事実上押し上げ、最終的には史上最大の株式市場バブルのひとつを膨らませることになりました。
実際、FRB（米連邦準備制度理事会）を中心とする中央銀行は、株式市場のバブルが空に向かって成長するような、信じられないほど肥沃な土壌を作り出しました。最近では、まさに同じことが彼らの目の前で破裂しないように、懸命に働いています。
以前、「FRBと日銀は今週、再び株価バブルを阻止するために全力を尽くすだろう」で取り上げたように、彼らの真の目的は明白でした。それは、米国のイールド・カーブが逆転しないようにすることです。残念ながら、彼らが先延ばしできる限り先延ばししようとしても、結局は市場原理が優先しました。
なぜなら、「今回もこれまでと変わらない」からです。そして本日現在、2年物米国債利回りから10年物米国債利回りを差し引いたスプレッドはプラスに戻っています。
先ほど見たように、イールド・カーブの「ブル・フラットニング」が発生すると、FRBの利下げが差し迫っていることを示唆する傾向がありますが、同時に、基礎となる経済の弱体化も示唆しています。しかし、今日の状況は非常に特殊です。
なぜなら、中央銀行がインフレの魔物を瓶から逃がしてしまったからです。政府、中央銀行、大手メディアがインフレを抑制したと人々に信じ込ませるために絶え間なく努力しているにもかかわらず、現実にはまったく異なり、魔物は依然として自由なのです。
その結果、FRBの金利引き下げと、金融市場における非常に独特で不安定な均衡が組み合わさると、今回は特に大きな打撃となる可能性があります（「連邦準備制度理事会が金利を引き下げれば、その損害は利益をはるかに上回ることになる」）。この事象自体が、すでに一貫して株式市場の暴落の前兆となっていることは、以下のチャートから見て取れます。
結論として、米国のイールド・カーブは、これまでと同様に、ありったけの声で危険を叫んでいますが、それでもなお、誰も耳を傾けません。
さらに懸念されるのは、際限のない資金印刷と恒久的な救済策が続く時代において、人々は今や、中央銀行が金融市場を形作るほどの力を得ており、景気後退時にはすべての株式トレーダーを救済できると確信しているという事実です。
しかし、これらの人々は、今回、まさに同じ中央銀行が救済を必要としているという事実を無視しています（「今回はそもそもFRB自身が救済を必要としているのに、どうやって銀行を救済できるのか？」）。米国史上最も長い期間続いたイールド・カーブの逆転局面からようやく抜け出したばかりであることを考えると、負債総額は聖書にも登場するようなレベルにまで膨れ上がり、レバレッジの濫用とデリバティブの乱用が相まって、株式の評価額は成層圏まで膨れ上がっています。
このような状況を踏まえると、誰もが口にする「ソフト・ランディング」というお決まりのフレーズを素直に受け入れることは私には非常に難しいです。市場の暴落が歴史的な規模になることは否定できません。政府が赤字支出の乱発という荒っぽい手段で、またしても窮地を脱するのは非常に難しいでしょう（「金融市場は誰も対処したくない「特異点」に到達した」）。
私たちにできる最善の策は、津波が到達する前に高台に避難し、潮が引いた後に残る信頼できる資産に避難することです。そうしなければ、多くの人々が経済的に破綻する危険に直面することになるでしょう。
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