ソース：https://justdario.com/2024/08/financial-markets-reached-a-singularity-no-one-wants-to-deal-with/
先週、私は「これは1987年でも、2000年でも、2008年でも、2020年でもなく、まったく新しい市場のモンスターだ」という挑発的ではありますが裏付けのある記事を書きました。その主な目的は、現在の金融市場がいかに多くの「未知の未知」を抱えているかをすべての人に知ってもらうことでした。今日は、私たちの前に何が待ち受けているのかを理解するために、もう少し深く調べる価値があります。
まず第一に、「特異点」とは何でしょうか？
厳密に言えば、「特異点とは、物理法則が単純に崩れる宇宙の場所を指します」これを金融の観点に置き換えると、「特異点とは、金融市場において、市場を記述および理解するために使用されていた法則が単純に適用されなくなる段階を指します」と言えます。
今回は、FRBは株式を救うために金利を下げることはできません
数日前、ウォール街は、月曜日の日本株暴落で始まった金融市場のパニックに対処するという誤った前提で、FRB（米連邦準備制度理事会）の緊急利下げを叫ぶのにそれほど時間はかかりませんでした。これは単に、多くの人々の認識では過去に機能し、また機能するだろうと思われていたものに頼った結果に過ぎませんでした。しかし、これらの泣き虫たちは、すぐに明らかになる事実に気づきませんでした。
現在の状況では、FRBの利下げは状況を改善するのではなく、悪化させるでしょう。なぜでしょうか？ 簡単に言えば、この動きは米ドル（USD）を弱めることで自動的に日本円（JPY）を強め、逆説的に日本円キャリー・トレードの解消をさらに大量に強いることになります。
これらの泣き虫たちがまだ認識していないのは、彼らの本に書かれている仮定の多さに反して、今週の市場の急落を解決したのは米国債利回りの上昇であり、その逆ではないということです。この動きは米ドルを効果的に強め、制御不能な日本円キャリー・トレードの解消によって引き起こされた出血を止めました。
さらに、FRBの史上最速の利上げサイクルにもかかわらず、現在の市場バブルが拡大し続けたのは、米国債の利回り曲線が史上最長の期間にわたって逆転していたためであることは、石でもわかります。
「割引キャッシュフロー」モデルを例にとりましょう。逆イールド・カーブはこのモデルに何をもたらすでしょうか。それは、現在のキャッシュ・フローに適用される割引率よりもはるかに低い割引率を将来のキャッシュ・フローに適用できるようにすることです。これを、多くがまったくナンセンスである誇張された「期待」と組み合わせると、その結果は、モデル（まったく異なる環境で数十年前に作成された）によって正当化された評価額の拡大となり、モデルはまったく別の現実に適用されます。
これまでにないレベルの企業による自社株買いを加えると、方程式はさらに複雑になりますが、要点は理解できたと思います。これらすべてを考慮すると、たとえこの目標が金融市場のすべての利害関係者が依拠するルールを明らかに破るものであったとしても、私が「FRBと日銀は今週、再び株価バブルを阻止するために全力を尽くすだろう」で強調したように、現時点での中央銀行の本当の目標が逆イールド・カーブの現状維持であることはもはや驚くべきことではないはずです。
🚩GDP成長は、もはや経済繁栄の成長の結果ではなく、公的債務の増加の結果です
「GDP成長」と「経済は好調」という精神的な結びつきも、今日ではあからさまに破られているもう1つのルールです。再選を目指す政治家にとっては素晴らしいことで、主流メディアの見出しにもなりますが、経済は本当に好調なのでしょうか？
アパートを出て近所を散歩したり、仕事に行ったり、食料品を買ったりする人にとっては明らかにそうではありません。私が何度も強調したように、このポストの最後の1つですが、誤解は何十年も前に考案され、今では政府によって大いに利用されている公式の結果です。
GDP = C + I + G + NX ここで
C = 消費
I = 投資
G = 政府支出
NX = 輸出 – 輸入
この式が作成された時点では、あらゆるものが政府支出の要素になる可能性があるという事実が適切に考慮されていませんでした。
- 2020年以降、消費はあらゆる形態の政府刺激策によって押し上げられています
- 現在、民間投資は政府の補助金によって推進されています。これは、自社株買いが株主価値を高めるため、企業がCAPEXに費やすことに消極的であるためです
- 輸出入も政府支出の要素であり、民間企業が商品やサービスを生産して海外に販売するための資本を提供します。特に、国内需要が飽和点に近づいている場合はそうです。
結果として、GDP の式は次のように書き直す必要があります：
GDP = G x（C + PI + I + NX）ここで、PIは「民間設備投資」
このようにすれば、Gが他のすべての要因の乗数として効果的に機能していることが理解しやすくなるはずです。
これだけでは特異点として十分ではないとしても、今日、Gは（慢性的な赤字により）増加し、容赦なく増加し続ける公的債務によって完全に賄われています。
中央銀行は利回り曲線の短期部分を制御する大きな力を持っていますが、長期部分はそうではないことに注意してください。さらに、最終的に債務コストの引き下げに成功したとしても、債務総額がなくなるわけではありません。日本を見れば明らかです。日本では、何十年もの間、債務コストはほとんど意味をなさなくなっていましたが、それでも国は成長するために債務を積み上げ続けました。
中央銀行と不換紙幣制度は、この怪物的な状況の大きな要因となっていますが、それでも人々は、インフレがなぜいまだに経済に根強く残っているのか理解していません（これは、すでに「米国のBLSが数字を捏造している証拠」で説明したように、BLSなどの政府機関によって測定されていない偽のインフレではなく、実際のインフレです）。
経済で生産される商品やサービスの総量が安定しているか、わずかに増加している場合（分母）、流通するお金の総量が先ほど説明したすべての要因として増加し続けている場合（分子）、物価インフレが引き続き増加することは、小学校の代数で理解できます。
この悪循環を断ち切り、経済を軌道に戻すには何が必要でしょうか？ 繰り返しますが、多くの泣き言を言う人たちが主張していることとは反対に、FRBは金利の上昇を容認すべきであり、その逆ではありません。これと戦うことは、海の波と戦うことに似ており、日本が現在痛感しているように、勝つことのできない戦いです。
🚩株式評価は、もはや基礎となる経済や社会の強さの結果ではない
前の2つのポイントで議論したことを踏まえると、中国以外のすべての地域で株価評価が完全に過大評価されている理由を理解するのはかなり簡単です。
なぜ中国ではそうしないのでしょうか？「中国はQEの異常性を最初に放棄したが、次はどこになるのか？」で述べたように、政府はずっと以前から、QE > 政府支出 > 過大評価という悪循環を断ち切るための強力な措置を取らなければ、経済が持続不可能な道をたどるだけでなく、その結果生じる富の不平等が、14億人の国がリスクを負う余裕のない社会的緊張を最終的に引き起こすだろうと気づいていました。経済目的のない金融投機や金融取引との戦いは、政府がその加害者を公に非難する（「中国が国債購入者の名前を公表し、非難」）ほど極限に達しています。
明らかに、政府の赤字を制御不能にし、債務を貨幣化し、金融市場を自由に好き勝手に振舞わせるという道を歩み続けることは、「自由市場」の意味するところではありませんが、経済的、社会的に大惨事を招く完璧なレシピです。株価と経済のつながりを回復させる必要があり、中国が世界に示したように、痛みを伴わずにそれを回避する方法はありません。
借金はもはや借り手にとっての問題ではなく、貸し手にとっての問題です。
古いことわざに「小規模な借り手にとって、借金はあなたの問題だが、大規模な借り手にとって、それは貸し手の問題である」というのがあります。現在、公的、民間を問わず、負債レベルは、あらゆる貸し手にとって維持できないレベルにあります。銀行は資本制約によりずっと前に限界に達しているため、プライベート・エクイティ、保険、そしてもっと恐ろしいことに年金基金などの新しいカテゴリの「シャドー・バンク」が生まれました。
はっきりさせておきますが、「シャドー・バンク」は、資産価値の大幅な減損に耐える資本の面で非常に貧弱であり、これは銀行とまったく同じように運営されているものの、銀行規制の対象外であるためです。その結果、資産価値を適切に時価評価しないという非常に危険な行動が起こりました。彼らを責めることができますか？ それが行われた瞬間、シャドー・バンクの大半は瞬く間に破産します。それでは、規制当局が皆に信じさせたいように、銀行は「安全」なのでしょうか？
「流動性危機で破綻するリスクのある銀行はどれか? – エピソード 2」で見たように、それはまったく逆で、主に銀行が大いに利用した「規制裁定」の結果です。どのような「裁定」でしょうか？ 帳簿価格を適切に時価評価せず、隠された負債の多くが数学的に返済できないため、本来は属さない「満期保有」カテゴリに資産を移すことです。
増え続ける世界的な債務の山を、空に向かって成長し続ける巨大なトランプの家のように見えるのは、想像力にあまり関係ありません。遅かれ早かれ、この全体の重みは、ROEの最大化を近視眼的に追求し、配当金を支払い続けたり、株式の買い戻しを行ったりするシステムでは、維持するにはあまりにも重すぎるものになるでしょう。これは、シロアリが家具を内側から食べ、外側はそのままにして、ある時点で家具が自重で崩れ落ちるのと同じように、事実上、その基盤をますます脆弱にしています。
これは、中国が最近非常によく理解しているもう1つのことであり、中国のすべての行動は、金融システムの資本基盤を強化し、シャドー・バンキングを管理可能な規模に縮小して銀行規制当局の傘下に置くことに向けられています（2022年以降にAnt Financialsに対して行われたすべての行動は、私が言っていることの素晴らしい例です）。
デリバティブは、もはやリスクを移転する手段ではなく、リスクを追求する手段です。
これは私が何度も触れてきたトピックですが、事態は私の想像をはるかに超えて進化し続けています。ブルームバーグの記事「ウォール街のエンジニアが頭を悩ませる新しいオプション取引を発明」は、デリバティブが実際にはリスクを管理してシステム全体を強化するためではなく、特定の市場イベントに賭ける（レバレッジをかけた）ツールであるということを示すもう1つの素晴らしい例です。
2022年に「毎日の0DTEオプション」の開始が金融市場にどのような影響を与えたか、またVIX（恐怖指数）の0DTE（Zero Days To Expiration）オプションの開始が金融市場のリスクレベルを測定するために誰もが使用していたバロメーターを事実上「破壊」したことを私たちはすでに見てきました。
金融市場の利害関係者は、モデルが概念化されたときとはまったく異なる環境で意思決定を行うために、VARやバックテストなどの時代遅れのモデルを再び使用し続けています。これは、パイロットに速度、傾斜、および飛行のリスクを適切に評価するのに役立つ別の種類の指標を伝える機器なしで、飛行機をフルスピードで飛行させるのと実質的に同じではありませんか？
これに今日の市場の多くの人々の経験不足が加わると、エールフランス447便で実際に起こったこと（「エール・フランス447便で実際に何が起こったか」）とまったく同じように、災害の完璧なレシピが完成します。
今日の記事で議論したことをまとめると、金融市場が現在、非常に複雑な特異点にあり、対処方法が2つしかないことが明らかになります。
- システムを再起動して、長い間使用していた軌道に戻します。
- システムを新しい環境に対応できる新しいインフラストラクチャーを構築し、現在のように軌道から外れ続けるのではなく、効果的に新しい軌道に乗せることを最終目標として、一連の規則と規制全体を再考します。
客観的に言えば、中国が世界に示したように、どちらも、乗り越えるためには確固たる決意を必要とする多大な苦痛を経なければ達成できません。
読者の皆さん、この時点で、私たちが自問できる正当な質問があります。数年ごとに再選を控えている政治家が、このような大きな「特異点」に取り組み、将来の世代を救うために必要なことをする仕事に進んで着手するでしょうか。この質問は、最終的には、政府に仕事を依存している政府職員にも及びます。そして、誰もそれに逆らって、公益のために個人の幸福（簡単に職を失う可能性がある）を犠牲にすることはないと思います。
個人的に言えば、現在のシステムの中で、このような大変な仕事に着手する意志のある人はいないと思います。だからこそ、誰もができる最善のことは、システム全体が持続不可能になり、すべてが崩壊するかどうかではなく、その瞬間に備えることです。2008年と同様に、その時点で初めて、行動を起こさずにはいられなくなります。しかし、注意してください。今日、私が上で述べたことすべてにより、被害の規模ははるかに大きくなり、あなたの将来は、瓦礫の下ではなく上に立つ人の1人になれるかどうかにかかっています。
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