高市氏を救え：日本の円危機がなぜ無視されているのか

ソース：https://justdario.com/2026/03/save-private-takaichi-how-japans-yen-crisis-is-being-ignored/

約2年前、私は当時多くの人々を驚愕させた調査レポートを執筆しました。「未来を覗いてみよう：USD/JPY300への道」と題されたそのレポートでは、以下の概念に基づき、当時の対米ドル日本円相場の適正水準を算出しました：

日本の債務は増え続けていたでしょう。
日銀が利上げを行っていたら、日本が公的債務の返済を継続できるようにするため、さらに大規模な金融緩和が必要となり、日本の債務総額にさらに負担が加わることになっていたでしょう。
日本でインフレが起きていれば、国債利回りが上昇し、日銀によるさらなる債務の貨幣化が必要となっていたでしょう。
終わりのない通貨発行により、インフレはさらに加速し、日本が抜け出せない「悪循環」を生み出していたでしょう。この点については、以前「日本円（直感に反する）「破滅のループ」の説明と簡素化という記事で詳しく説明しました。

それから2年が経ちましたが、状況は改善されるどころか、常に的外れな政府の楽観的な予測に反して、当然ながら悪化の一途をたどっています。さらに、2026年の石油危機という要素も加わることになります。

まず第一に、なぜ日本だけが石油ショックの影響を特に受けやすいのでしょうか？日本は、主要経済国の中でも最もエネルギー輸入への依存度が高い国の1つです。これが重要なのは、石油ショックが単なる価格変動にとどまらず、日本が外貨で支払わなければならない「対外的な税金」となるからです。

経常収支の動向は急速に変化します： 原油やLNGの価格が上昇すると、日本の輸入代金は即座に増加しますが、輸出量はそれを相殺するのに十分なほど自動的に増加するわけではありません。貿易収支は黒字から赤字へと急速に転じ、経常収支全体を大幅に押し下げる可能性があります。これにより、日本への安定した「構造的」な外貨流入が減少するとともに、日本の企業や公益事業者はエネルギー代金を支払うために、より多くの米ドルを購入せざるを得なくなります。米ドルの需要が増え、供給が減るのです。
エネルギーは日本の消費者物価指数（CPI）において、価格転嫁率の高い項目です：日本は限界的な原油を輸入しています。原油価格の上昇はガソリン、電気、輸送コストを押し上げ、それが物流費や包装費を通じて、すぐに食品や工業製品価格に波及します。その結果、実質賃金と消費が圧迫されることになります。
政策反応関数は非対称的です： 日銀が依然として公的債務の動向に制約されている場合、政府の利払い負担を増大させたり、財政面や金融面での相殺措置を余儀なくされたりすることなく、通貨防衛のために安心して利上げを行うことはできません。そのため、日本は原油価格によるインフレ圧力に直面しつつも、依然として実質的な金融引き締めを行うことができない状況にあります。

第2に、なぜ日本の戦略石油備蓄（SPR）は、人々が考えているようなマクロ的な緩衝材ではないのか。日本の戦略石油備蓄は、物理的な供給の継続性や短期的な供給途絶への対応に役立ちます。しかし、数四半期にわたる価格ショックを相殺するようには設計されておらず、また、そのような役割を果たすこともできません。

もし世界的に数ヶ月間原油価格が高止まりしている場合、戦略備蓄（SPR）の原油を引き出しても、世界市場における追加的な1バレルの価格を安くすることはできません。これにより、供給の円滑化やパニックの防止にはつながりますが、日本の輸入価格を「リセット」することにはならないのです。
たとえ在庫の総量が膨大に見えても、経済は「ストック」ではなく「フロー」で動いているのです。1日あたりの最大放出量と供給制約を考えると、戦略的石油備蓄（SPR）は、限られた期間において通常の消費量の一部しか補うことができないことになります。現在、日本の戦略石油備蓄（SPR）の最大引き出し量は1日あたり170万バレルと推定されていますが、日本の石油消費量は1日あたり300万バレルです。シンプルな計算で言えば、これは、いかなる場合でも、日本は1日あたり130万バレルの石油供給不足に直面することになることを意味します。さらに、日本が消費する石油のほぼ100％を輸入しているという事実を決して忘れてはなりません。
日本は原油だけでなく、精製製品、LNG連動価格体系、海上保険、運賃についても世界的な価格設定に依存しています。これらの価格は、貯蔵庫内の備蓄量ではなく、世界の限界価格に応じて変動します。

最後に、原油価格の上昇が、3つの相乗的なメカニズムを通じて日本円安を招く仕組みについてご説明します：

貿易条件の悪化、貿易収支の悪化、米ドル買いの増加：公益事業会社、石油精製会社、および大規模な輸入業者は、エネルギー代金を支払うために、より多くの米ドル（およびその他の通貨）を購入しなければなりません。これは直接的な為替資金の流れとなります。
金利による下支えのない「輸入インフレ」： 多くの国では、原油価格の上昇が政策金利の引き上げにつながり、通貨を支えることになります。もし日本が十分な利上げを行えない場合、対日本での実質金利差が拡大し、資本流出や日本円キャリー・トレードを助長する可能性があります。しかし、日本は「金融の悪循環」に陥っていることがわかっているため、日本の場合、金利の上昇は通貨に対するさらなる切り下げ圧力を意味することになります。
リスク選好と日本円キャリー・トレードの動向： 地政学的な要因や供給の混乱により原油価格が急騰すると、世界的なリスク・プレミアムが上昇します。もし同時に日本のエネルギー輸入赤字が拡大している場合、日本円は「安全資産」としての買い需要を失う可能性があります。一方、日本のイールド・カーブが低水準に抑えられている場合、日本円を売り、高利回りの資産を購入するという戦略は依然として魅力的です。これが、日本が直接的な為替介入をちらつかせ、トレーダーを威嚇し続けている理由です（「日本が介入をほのめかす中、USD/JPYは赤線から反発」）。しかし、ご存知の通り、こうした介入は市場の安定にとって極めて危険です。なぜなら、日本が過去に介入を実行した際と同様に、資産クラス全体に著しいボラティリティを引き起こし、世界中にドミノ効果をもたらす可能性があるからです。さらに、通貨を一時的に強化するために外貨準備を売却することで、市場における日本円供給量が絶えず増加する一方で外貨準備が減少するため、日本は事実上、長期的には自国通貨を弱体化させていることになります。これはシンプルな算数の問題です。

米国財務省は、日本で起きている事態を無視しているわけではありません。無視できるはずがありません。米国に対する世界最大の債権国が、石油ショックと擁護のしようのない通貨の間に挟まれている時、その影響は米国の債券市場に直撃するのです。だからこそ、「上限」が重要になるのです。WTIを100ドル近辺、ブレントを110ドル近辺に維持することは、単なる抽象的なインフレ対策ではありません。それは日本の対外収支における安全弁なのです。これらの水準を超えると、日本のエネルギー輸入代金は容赦ない米ドルの吸い上げとなり、日本円は急速に下落し、東京は依然として残されている唯一の手段、すなわち外貨準備の売却へと追い込まれることになります。

しかし、外貨準備の売却には代償が伴います。日本が米国債やドル建て資産を売却して日本円相場を支えようとすれば、米国が巨額の財政赤字の資金調達に追われているまさにそのタイミングで、市場に供給が追加されることになります。その結果、米国債利回りは機械的に上昇し、最悪のタイミングで金融情勢が引き締まることになります。そして、ワシントンにとっての真の悪夢はここにあります。為替介入はボラティリティの爆弾なのです。急激かつ強力な日本円高は、キャリー・トレードを崩壊させ、過密なポジションを吹き飛ばし、資産横断的なデレバレッジを引き起こす可能性があります。市場が脆弱な状況下では、その連鎖反応は為替市場にとどまりません。それはクレジット市場や流動性にも波及し、最終的に連鎖反応が終息する地点、すなわち2024年に発生し、土壇場で辛うじて回避されたような、無秩序な株式市場の急落へと発展する可能性があります。

原油は導火線、円は助燃剤、そして米国債市場は伝送路です。米国財務省はこの計算を熟知しています。いずれにせよ市場はこれを価格に反映せざるを得ませんが、その一方で、民間企業の「高市」を救おうと努めることが何よりも重要です。