CoreWeave：目に見えない詐欺

ソース：https://justdario.com/2025/08/coreweave-a-fraud-hiding-in-plain-sight/

私がCoreWeaveについて初めて触れたのは1年以上前の「Magnetar CapitalはNvidia（ポンジー）スキームの崩壊に賭けるために、その内部に空気を送り込んでいるのでしょうか？」という記事でした。この記事では、ヘッジ・ファンドのMagnetar CapitalのCoreWeaveへの投資が、世界金融危機以前に同社が採用した戦略、すなわちサブプライム・バブルを膨らませてその崩壊に賭けるという戦略と多くの類似点があることを指摘しました。今年3月、「CoreWeaveは、詐欺的IPOの終焉を告げるのか？」という記事で、CoreWeaveが明らかに詐欺的な事業であることを疑う余地のないすべての要素を、誰もが確認できるように明らかにしました。

この詐欺の規模が皆に明確に理解されるよう、もう一度強調しておきます。IPOの需要確保に苦戦し、最終的にはNvidia（CoreWeaveのサプライヤー、投資家、顧客を兼ねる）による40ドルのアンカー・オーダーのおかげでIPOを実現した企業が、わずか3ヶ月で400%以上の価格上昇をスムーズに達成できるはずがありません。答えは明らかです。価格操作です。

今日、CoreWeaveの詐欺事件に新たな章が開かれました。同社は（私は誤って）最新の決算発表の付録に、ポンジ・スキームの仕組みを説明するスライドを掲載しました。

スライドでご確認いただけるように、契約締結時にCoreWeaveは同一契約の事前入金を利用して、GPUおよびインフラ投資の支払いを納品時に実施します。これは、CoreWeaveが実質的に保有していない容量を販売していることを意味します。スライドに記載されている免責事項「これらの記述は、当社の契約事業全般を反映したものですが、すべての契約に適用されるものではありません」には、別の秘密が誤って記載されていました。Microsoft/OpenAIは、300億ドルの「受注残高」の50%以上を占めるこの単一の顧客にサービスを提供するために必要なすべてのインフラストラクチャの構築資金をCoreWeaveに前払いしたのではなく、資本と多額の負債を調達していたのです。忘れてはならないのは、この融資はNvidia H100 GPUを担保にしています。この製品はNvidiaによってすでに廃止されているにもかかわらず、CoreWeave は償却スケジュールで、この製品の運用寿命は7年と記載しています。

CoreWeaveはここで何を目指しているのでしょうか？他の大手テクノロジー企業が行っていることと類似した戦略であり、私が「ビッグテックの支出の浪費が2000年代の通信業界の大失敗にますます似てきている理由」で分析した内容と類似しています：CoreWeaveは、サービスを提供していないにもかかわらず、今日の収益と利益を水増ししています。なぜなら、設備投資は数年にわたって償却される一方で、運営費用は少なくとも2四半期は発生しないからです（先ほどのスライドで彼らが主張しているインフラの展開スケジュールによると）。しかし、隠しきれないのは、そのキャッシュの流出です。

キャッシュの計算は、CoreWeaveが完全に計算を誤っている部分です。当四半期、同社は29億ドルの設備投資を行ったと主張している一方で、2030年満期の9.25%の無担保優先社債を発行して20億ドルの現金を調達しています。キャッシュ・フロー計算書によると、CoreWeaveの営業活動は当四半期に約2億5000万ドルの損失を出しています。2025年3月31日現在、CoreWeaveは「現金および現金同等物」として1,276,456,000ドル、「制限付き現金」として624,250,000ドルを報告し、合計1,900,706,000ドルの「現金」を保有しています。ただし、2025年6月30日現在、CoreWeaveは「現金及び現金同等物」として1,152,883,000ドル、「制限付き現金」として560,173,000ドルを報告し、合計1,713,006,000ドルの「現金」を保有しています。

簡単な計算をしてみましょう：

2023年3月31日現在の「現金」1,900,706,000ドルから以下の金額を差し引いた額；
2023年6月30日現在の「現金」は1,713,006,000ドルに相当；
マイナス187,700,000ドル
2,000,000,000ドルの現金は、シニア無担保債券の発行により受け取るべきでしたが；
CoreWeaveは直近の四半期に2,900,000,000ドルの資本支出（CAPEX）を計上しました。
すべてを合計すると、「現金」に1,087,700,000ドルの不足が生じます。

興味深い点：一方、CoreWeaveはプレゼンテーションで、CAPEXに2.9億ドルを支出したと主張しています。

しかし、キャッシュ・フロー計算書では、CoreWeaveは「資本化された社内使用ソフトウェアを含む、有形固定資産の購入」に2,452,992,000ドルを費やしたと報告しています。

どちらの数字を信じるべきでしょうか？しかし、CoreWeaveの「現金」には6億3,900万ドルから10億8,700万ドルの間の穴があります。

もしこれが衝撃的だったなら、申し訳ありませんが、今さらですが、さらに大きなサプライズがあります。

CoreWeaveのバランス・シート報告書にあるとおり、当期末の「現金」の合計は1,713,006,000ドルです。

しかし、キャッシュ・フロー計算書によると、当期末の「現金」の合計は2,053,583,000ドルとなっています。

CoreWeaveはこの相違をどのように説明しているのでしょうか？同社は、バランス・シートに「制限付き現金および現金同等物、非流動」という新しい項目を合計340,527,000ドルとして計上しています。ちょっと待ってください、現金が「非流動」資産になるなんてあり得るのでしょうか？これは、新しい会計のフロンティアであるに違いないと思います。

現時点において、CoreWeaveが明らかに不正な会計処理を行い、事実上、堂々と行われている詐欺行為を隠蔽していることは、疑いの余地がありません。