ソース：https://x.com/onechancefreedm/status/1927566077610820045
先月、日本は債券および株式へのポートフォリオの流入額で過去最高の8兆円を記録しました。一見、これは日本資産への海外資本の流入のように見えました。私も当初はそのように考えていましたが@DarioCpxが、私が見落としていた重要な点を指摘してくれました。このいわゆる「海外」からの流入の大部分は、実際には海外からの流入ではなかったのです。これらは、ケイマン、シンガポール、ルクセンブルクなどのオフショア企業を通じて帰国した日本の機関投資家の資本であり、国際収支では技術的には「外国」と分類されますが、経済的には国内資本です。そして重要なことは、その資本の大部分は株式に流れたわけではないということです。その大部分は、世界市場に対する静かな不信任の投票として、日本国債（JGB）に流入しました。
この錯覚は、日本の財務省が資本流動を記録する方法に起因しています。国際収支データは、資本の所有者ではなく、取引が計上された場所に基づいて、流動を「外国」に分類します。したがって、日本の保険会社、年金基金、信託銀行が、ケイマンやシンガポールに拠点を置くファンドで保有する米国資産を売却し、その資金を日本国債に再配分した場合、その経済的な決定は東京で行われたにもかかわらず、財務省のデータでは「外国からの流入」として記録されます。日本へ流入する国際資本のように見えるものは、多くの場合、世界的なリスクから撤退する日本自身の資金なのです。
何十年にもわたり、日本は資本を輸出してきました。現在、日本の機関投資家が資本を回収しているのは、日本が好景気に沸いているからではなく、世界が不安定に見えるからです。米国の長期金利は不安定で、中国は政治・金融面で閉鎖的であり、欧州はスタグフレーションの罠に陥っています。一方、日本は深い流動性、政策の一貫性、そしてハト派的な中央銀行を提供しています。これは楽観主義ではありません。大規模な安全志向です。
JGBへの注目は当然です。為替ヘッジ・コストが低下し、日銀の政策が依然として緩和的であり、米国のソブリン・リスクが上昇する中、JGBは構造的に閉鎖された市場で低ボラティリティのデュレーションを提供しています。海外で為替や時価評価損に直面している日本の保険会社や年金基金にとって、国内債券への回帰は合理的な機関投資家の選択です。そのため、「海外からの資金流入」が急増したにもかかわらず、米ドル/円は下落しました。これは、海外投資家が資金を投入したのではなく、円建ての資金が国内に戻ってきたためです。
視野を広げると、シグナルはさらに明確になります：日本は地政学的に西側と一致しつつも、経済的には中立的で、保有率が低く、ますます孤立化する「大規模な金融スイスのような存在」になりつつあります。そして、日本の機関がグローバルなリスクを回避して国内に避難する選択をしていることは、東京で突然何かが正しいのではなく、海外で何が間違っているかをより明確に示しています。
これは国債だけの問題ではありません。これは、世界的なマクロ心理のより広範な変化に関する問題です。資本はもはやリターンを追いかけるのではなく、脆弱性、政策の予測不可能性、そしてシステム的な変動から逃れようとしています。今のところ、日本はストレスを吸収しています。
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