4月29日、とても特別なことが起こりましたが、多くの人はその出来事の重要性を理解していませんでした。その日は日本の祝日だったため、米国債（スポットおよび関連デリバティブの両方）市場の夜間の時間帯には通常通り実質的な流動性がありませんでしたが、日銀（BOJ）はUSD/JPYの為替レートが心理的節目の160を超えるとすぐに市場に介入することを決定しました。
しかし、チャートに注目してください。日銀はすぐに介入せず、数時間後に介入しました。なぜだと思いますか？
米国債スポット・トレーダーが休暇中で、米国のオフィスに残って注文を受け取れる人が誰もいなかったため（日曜日の夜でした）、日銀はFX市場への直接介入のために米ドル（USD）をすぐに調達できなかったためです。
米ドル証券を売却して米ドルを手に入れ、それから日本円（JPY）を買います。それで日銀は何をしたでしょうか？
当時、彼らが取引できる唯一の選択肢は、主に香港とシンガポール間の国際ブローカーが取り扱う店頭（OTC）FXデリバティブ市場でした。
- 4月29日午後1時、東京時間、公務員が慣例の昼休み（冗談ではなく、日本ではかなり厳しい規則です）後に正式に仕事を再開したとき、円は大きな衝撃を受け、すぐに155円まで下落しました。
- その後、午後4時、公式営業時間終了直後に2回目の小さな衝撃が起こり、FXは157を超え、日本円は再び155に戻りました。
- 3回目の介入は、その日の遅くに米国の取引時間中に発生しました。今回は明らかに「従来型」の介入であり、スポット・レートが急落直前に徐々に下落し始めたのが観察できました（これは、米ドルが市場で調達され、FXディーラーが今度は取引を先行し始めたことを示しています）。そして、日本円は再び155まで急落しました。
さて、3月と4月の日本の準備金の変化を比較してください。これにより、4月29日の介入が明確に分離されます。
注目すべき点は次のとおりです：
- 公的準備金は116億ドル減少しましたが、「証券」の160億ドルの減少は、ほぼすべての他の項目の価値の上昇によって補われています。これらの証券は主に米国債と米国短期国債であることに留意してください。
- 貸し出されている証券またはレポ取引されている証券は約10億ドル増加しました
- スワップは約5億ドル増加しました
これら3つのポイントを念頭に置いて、4月15日から30日までの米国債市場を見てみましょう。
何に気づきましたか？ はい、市場には特に動きはなく、下のチャートからわかるように、USD/JPYはちょうど4月26日午前11時30分（東京時間）、日銀が4月26日の政策金利声明を発表したちょうどその時に放物線を描き始めました。明らかに：
- 日銀は完全に誤った方向に進み、予想とは逆の市場反応を引き起こしました。
- 日銀は、日本の長期休暇（通常、円のFX取引は「静か」なまま）までFX市場に介入する必要はないと予想しています。
これらすべてをまとめると、日銀が最初の2回の介入を行った4月29日には、証券を売却して米ドルを入手し介入する方法がなかったことが今では明らかになっていると思います。したがって、米国債市場を混乱させることなく証券を売却して決済する流動性があった日中に決済されるデリバティブ市場の取引開始以外に介入する方法はありませんでした。
技術的に言えば：
- 「スワップ」額の増加は、日銀が売却を計画している米国債の額に対するヘッジである可能性が高い（つまり、元本価値の大きな変動を避けるために金利リスクをヘッジしたのです）
- 市場への最初の介入と2回目の介入は、日本が休日で米国が日曜日だったため、日銀がオープン市場で売るための米ドルを物理的に取得できなかったため、FXフォワードで発生しました。
この時点で、FX先物市場の動向とそれがスポットFXレートにどのような影響を与えるかを理解することが非常に重要です。
外国為替（FX）先渡契約は、市場参加者が将来行われる通貨取引の為替レートを今日固定できるデリバティブです。顧客が将来米ドルを売り、日本円を買うためにFX先渡契約を締結すると、先渡市場とスポットFX市場の両方でいくつかのダイナミクスが作用します。ここでは、これらのダイナミクスと、スポット市場に影響を与える可能性のある関連リスクをブローカーがどのようにヘッジするかについて説明します。
1. FX先物契約の仕組み
FX先物契約の詳細：
- 日銀の立場：顧客は、事前に決められた将来の日付と為替レート（フォワード・レート）で米ドルを売り、日本円を買うことに同意します。
- ブローカー／ディーラーの立場：ブローカーまたはディーラーは取引の反対側に立ち、フォワード・レートで米ドルを買い、日本円を売ることに同意します。
2. ブローカーのヘッジ戦略
先物契約のリスクを軽減するために、ブローカーは通常、「ヘッジ」と呼ばれるプロセスを実行します。ブローカーは、次のようないくつかのヘッジ手法を使用する場合があります：
A. スポット市場取引：
- 先物契約をヘッジするために、ブローカーはすぐにスポット市場に参入して米ドルを購入し、日本円を売却することがあります。これにより、先物契約を相殺するポジションが作成されます。
- これにより、ブローカーは将来の配送に必要なJPYを確保し、今日日本円を取得するコストを事実上固定します。
B. 通貨スワップ：
- もう1つの方法は通貨スワップを使用することです。この方法では、ブローカーが今日通貨を交換するスワップ契約を締結し、その後、先物契約の満期時に取引を元に戻します。
- このスワップには、スポット取引と先物取引が同時に含まれ、ブローカーのポジションを調整してリスクを軽減します。
3. スポット市場への影響
ブローカーのヘッジ活動は、特に日銀介入の場合のように多額の金額が関わる場合には、スポットFX市場に影響を与える可能性があります：
A. 需要と供給の増加：
- 日本円需要の増加：ブローカーが先物契約をヘッジするためにスポット市場でJPYを購入すると、日本円の需要が増加し、日本円のスポット価格が上昇する可能性があります。
- 米ドル供給の増加：同時に、ブローカーはスポット市場で米ドルを売却し、米ドルの供給が増加し、米ドルのスポット価格が下落する可能性があります。
B. 市場の流動性とボラティリティ：
- 流動性：大規模なヘッジ取引は市場の流動性に影響を与える可能性があります。ブローカーの取引が市場の通常の取引量に比べて大きい場合、顕著な価格変動を引き起こす可能性があります。
- ボラティリティ：これらの取引の即時の影響により、価格が新しい需要と供給のレベルに調整されるため、スポット市場の短期的なボラティリティが増加する可能性があります。
4. 4月29日の日銀基本シナリオ
例えば、日銀が将来のある時点で100億ドルの米ドルを売り、日本円を買うという為替先物契約を締結したとします：
- フォワード・レート契約：日銀とブローカーは、例えば6か月契約で160円/米ドルのフォワード・レートに合意します。
- スポット市場ヘッジ：ブローカーはスポット市場ですぐに日本円を買い、米ドルを売り、この先物契約をヘッジします。現在のスポット・レートが155JPY/USDであると仮定します。
- ブローカーはスポット市場で約1兆5500億円を購入する必要があります。
- この日本円の需要増加によりスポット・レートが上昇し、日本円が米ドルに対して上昇する可能性があります。
- 逆に、米ドルの供給が増加すると、米ドルが日本円に対して下落する可能性があります。
上記の基本シナリオを、日本の祝日、米国の日曜の夜、ブローカーがリスクをすぐにカバーしなければならないという「緊急性」により、完全に流動性のない市場に当てはめたと仮定します。その場合、急激な円の動きがどのようにして発生したかは非常に簡単に理解できます。
この時点で、なぜこれが日銀が追求している危険な戦略なのかを議論することができます。
- 何度も議論してきたように、ここでの日銀の主な目的は、市場の流動性が低いときにヘッジ・ファンドのストップロスを発動し（「ヘッジファンドは10年以上で最大の円の空売りポジションを削減」）、ヘッジ・ファンドの取引のみで発生するよりも大きな日本円の変動を実現することです。
- しかし、私が「なぜ日本は歴史的な円通貨危機に瀕しているのか」で初めて説明したように、日銀は実際には準備金を枯渇させつつ、構造的に準備金残高を弱めており、ドル円均衡為替レートの上昇を示唆しています。つまり、日銀が実際に行っていることは、短期的な「安心感」を将来のはるかに大きな「痛み」と交換することです。これは、介入のたびにドル円がますます急速に弱まる理由でもあります。
- FXフォワードがまだオープンしている間にUSD/JPYの為替レートが急上昇した場合、ブローカーがポジションを素早く再調整するため、市場での「スリングショット」効果が潜在的に残酷になる可能性があります。
ブローカー・ヘッジ調整の例：
- 初期ヘッジ：
- ブローカーは、100億ドルの先物契約をヘッジするために、スポット市場で155円／米ドルで1兆5,500億円を購入します。
- 市場動向：
- スポットレートは165円／米ドルに上昇。
- ブローカーのJPYポジションがUSDベースで価値が下がったため、当初のヘッジの効果は低下しました。
- 調整：
- ブローカーはヘッジのバランスを再調整するために、保有する日本円の一部を売却し、新しいレートで米ドルを購入する必要があります（この例では1兆円）。
- ブローカーは、さらなる下落を防ぐために、USD/JPYのコール・オプションを購入する可能性もあります。
すぐにお分かりのように、市場の流動性の欠如と、ヘッジ・ファンドがHFTアルゴリズムで反応して、ストップアウトしたばかりのポジションを再構築するスピードにより、JPYに対する売り圧力が急速に高まり、「雪だるま式に」膨らむ可能性があります。
結論として、日銀の行動は、数十年にわたる無謀な金融政策が生み出した構造的な問題に対処していないため、まったく無意味であるだけでなく、日本円の崩壊を加速させ、すぐに制御不能になり、世界の金融システムにおける数兆ドルの日本円キャリー・トレードの非常に脆弱なバランスを破壊し始め、その結果は想像を絶するほどになる可能性があります。
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