5年以上前に発表された記事「日本の農家と漁師がレバレッジド・ローンブームを支えた方法」で、フィナンシャル・タイムズは、農林中央金庫（The Norinchukin Bank）による担保付ローン債務（CLO）の暴走的な買い漁りに警鐘を鳴らそうと必死でした。同行は市場で重要な役割を担っていたため、「CLOのクジラ」というあだ名までつけられていました。いくつか例を挙げてみましょう：
取引に詳しい関係者によると、農中は今年最初の6週間で、欧州で調達されたすべてのCLOの最上位トランシェを買い取りました。
世界中の規制当局はCLOの世界における保護と信用基準の緩和について警鐘を鳴らしているかもしれませんが、これらの金融商品の管理者は、AAAトランシェに影響を与える可能性があるのは壊滅的に高い損失率だけだと主張しています。
多くの（CLOマネージャー）は、日本の資金が資産クラスを歪めていることに内心不満を抱いています。農林中央金庫の支援なしで立ち上げを目指すCLOは、AAAトランシェで大幅に高い利回りを提供しなければなりません。
上記のすべてが、2008年に世界金融危機を引き起こしたCDO市場の規模を膨張させた状況と、まったく同じではないにしても、非常によく似ているように聞こえます。笑えることに、農林中央金庫は2008年に、膨大なCDO（債務担保証券）とCDOスクエア・ブックの損失を補うために緊急資本を急いで調達しました。しかし、当時、AAA CLOトランシェで損失はゼロでした。おそらく、彼らの場合（今日の「NINJA」サブプライム・ローン業者は誰？ 驚くべきことに… 年金基金）でも、これが、世界金融危機の混乱を片付けた後、明日はないかのようにCLO AAAトランシェの購入を再開した理由です。
問題は、農林中金が大きなミスを犯したことであり、これはフィナンシャル・タイムズの記事でも取り上げられています。日本の銀行は、自分たちが購入するCLOに含めることができる「コベナンツの少ない」ローンの額に上限を設定したふりをしましたが、逆説的に、CLOのマネージャーに、はるかにリスクの高い「コベナンツの多い」ローンの購入を強いることになりました。
ちょっと待ってください、これは直感に反していませんか？ いいえ、世界中でゼロ金利政策と終わりのない量的緩和が行われていた時代には、市場には流動性が非常に豊富で、交渉力が貸し手から借り手に移っていたことを考えれば、そうではありません。ここでも、私は個人的な直接的な経験から話しています。
実際のところ、強固なバランスシートを持つ企業は、多くの場合、最小限の契約条項（したがって「契約条項ライト」）で、借入枠に関して信じられないほど有利な条件を交渉することができました。なぜなら、現金が溢れかえった銀行は、利益が得られ、重い資本負担を伴わないものなら何にでも、その膨大な現金を投じようと必死になって、互いに競り合っていたからです。
裏を返せば、不安定な財務状況のために当時でさえ資金調達に苦労していた企業は、書類上は貸し手に高いレベルの保護を提供する、非常に制限的な契約条項で妥協する用意があった企業でした。さらに、農林中金は、CLOトレーダーにはよく知られていた別のリスクを見落としていました。
彼らが大量に飲み込んでいたローンは非常に非流動的だったのです。状況はあまりにもおかしくなり、ある段階で、農林中金がCLOの「アンカー」購入者となり、AAAトランシェの一部または全部を引き受けると約束した場合、銀行は、それらの再パッケージ・ローンが認識されているよりもはるかにリスクが高いことを知っていたため、より低格付けのトランシェの投資家を見つけることができなくなりました。
農林中金の最新報告書の以下のスライドからわかるように、農林中金は、CLOポートフォリオの真のリスクと品質について無知なまま、あるいは無知のままのふりをしています。CLOポートフォリオは、貸付機関の総資産の13%を占め、総資本のほぼ2倍の規模です（7.4兆円 対 4.4兆円）。
注意してください。最近話題になっている潜在的な損失は、農林中金の債券ポートフォリオに関連するものであり、クレジットやCLOのものではありません（「農林中金の計画されている外国債券の売却は利益を損なう」）。
他の日本の銀行は、農林中金の取引をただ窓際で賞賛していたと思いますか？ もちろん違います。彼らはその競争に参加したかっただけでなく、農林中金が取引中であったり取引を構築していたりすると、その分け前を得ようと次々と押し寄せてきました。ここでも、私は直接の経験から話しています。
この状況全体で私が本当に心配しているのは、誰もこの件について語っていないことですが、この混乱全体が日本の金融システムだけでなく、世界全体にとって大きな脅威であることに皆さんも同意していただければと思います。
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