これは米国債にとってミンスキーの瞬間なのだろうか？

ソース：https://justdario.com/2025/06/is-this-a-minsky-moment-for-us-treasuries/

今日は特別なことが起こりました、あるいは正確に言うと、起こりませんでした。イスラエルがイランに対する新たな軍事作戦を開始すると、株式先物から暗号通貨に至るまで、金融市場のあらゆるリスク資産が急落し始めました。当然のことながら、原油価格も急騰し、このペースで上昇が続けば「VARショック」となる可能性もあります。金融市場におけるVARショックとは、ポートフォリオや金融機関の実際の損失が、特定の期間および信頼度において予測されたバリュー・アット・リスク（VaR）のしきい値を超えた状況を指します。いわゆる「安全資産」はどうでしょうか？今日、多くの資金が金に流れたことは当然のことですが、金融緩和や地政学的不安などの追い風を受けて、金はまもなく史上最高値を更新する見通しです。しかし、同様の状況における過去の事例から予想されるような動きを見せていない資産があります。それは、米国債です。

米国債は、不確実性、特に地政的な不確実性が高まる時期に、投資家が資本を安全に保管する場所として常に「リスク回避」資産の代表格とされてきました。これまで、今日のような事態が発生すると、リスク資産から米国債への資金の大幅なシフトが起こっていましたが、今回はそうはなっていません。これは米国債にとってミンスキーの瞬間なのでしょうか？

2025年4月2日にトランプ大統領が関税措置を発表すると、成長懸念から当初は利回りは低下しましたが、スタグフレーション（インフレと成長の鈍化）の懸念から、数日のうちに4.6%まで急上昇しました。当時の債券のボラティリティ（MOVE指数）は90から140へと急上昇し、価格の動きの混乱を反映しました。3月初旬の米中関税対立の際、10年物利回りは週後半に4.8%から3.9%まで急落しましたが、その後1日で4.22%まで急上昇しました。この「逆行現象」は、当時すでに典型的な安全資産の行動とは逆の動向を示していました。現在、数ヶ月間で3つの強い事例が、劇的なパラダイム・シフトを示唆しています。

この変化の原因として特定できる主な要因は何でしょうか？

安全資産としての機能低下：最近の出来事から、米国債は安全資産としての機能が低下していることがわかります。例えば、2025年4月の関税ショックでは、株式が売られる中、利回りは上昇し、金は債券を上回るパフォーマンスを示しました。
スタグフレーションの優位性：地政学的なショックは現在、成長懸念による利回りの低下と、インフレや関税の影響による利回りの上昇という相反する力を引き起こしています。後者が優勢になる場合が多いです。
テクニカルな圧力：2025年4月の「ベア・スティープニング」（短期利回りの低下、長期利回りの上昇）のような事象は、ヘッジの解消や流動性逼迫を反映しており、当初の安全資産への逃避の動きを覆しています。
米国の債務と赤字の拡大：関税による米国収入の大幅な増加を見込んで、米国の債務コストの増加、国内税収の減少、および最終的な目標として米国赤字と債務の伸びを削減するという、紙面上の目標を掲げた「Big Beautiful Bill」は、強い疑念が投げかけられています。関税による収入目標は3兆ドルに設定されていますが、5月の関税収入は220億ドルに留まりました。これは記録的な高水準ですが、今後数週間で米国が重要な貿易協定を多数締結できたとしても、この金額は当初の予測を大幅に下回る可能性が高いです。

この時点で、米ドルの短期的な弱さはもはや誰にとっても驚きではないでしょう。投資家、特に外国の投資家が米国債の購入を見直している場合、それは米ドルの需要低下を意味し、米国債を購入するために必要な米ドルの需要も減少します。これらすべてを考慮すると、現在、原油価格の上昇、米ドル安、そして赤字財政の返済に必要な高金利が継続しています。多くの大企業が大幅な価格引き上げをすでに発表している、新たな関税制度によって消費者に圧力が高まっていることに加え、これらの要因が米国のインフレにどのような影響を与えるとお考えですか？

関税はデフレ要因であると言う人すべてに、私はXにこの説明を掲載しました。

「消費者が価格の上昇を吸収できない場合、関税は収益と利益率を低下させますが、価格の上昇は固定化され、それはインフレと呼ばれます。企業が株価を膨らませるために収益の伸びを維持せざるを得ない世界では、需要の減少を補うために価格の上昇が続けられ、価格の上昇を吸収できる消費者の層が圧迫されます。

なぜ経済学者たちがこれを理解するのに苦労しているのかはよく分かりません。おそらく、彼らには、公式に調整されたデータでは『見えない』からでしょう。また、ウォール街では、この問題について、政権と議論を戦わせようという者は誰もいません。それはビジネスに悪影響を与えるからです。」

FRBは明らかにますます厳しい状況に陥っています。なぜなら、全体的な環境はインフレリスクを回避するためにFRBの政策金利引き上げを要求している一方で、現在のシステムの金融安定性が疑問視されており、FRBは構造全体が崩壊することを許すわけにはいかないからです。日銀と同様、FRBも自らを追い込んだ状況にあります。なぜなら、ジャネット・イエレン氏による数兆ドル規模の短期国債の発行により、米国政府は債務コストの削減のために金利引き下げを必死に求めている一方で、赤字財政の資金調達と民間投資家の需要減少によるギャップを補うために、FRBに量的緩和の再開を求めているからです。金利引き下げと量的緩和の再開は、現在の米政権が強く求めている措置ですが、これはインフレの火に油を注ぐようなもので、既に強い上昇傾向にある利回りにさらに圧力をかけることになります。金利引き上げと金融引き締めは、特に株式市場が容易な資金調達に依存している現状を考慮すると、金融安定性を損なうことは確実です。

率直に申し上げて、FRBがこの混乱からどのように脱却できるのか、米国政府が米国債の信頼をどのように回復できるのか、そして金融システム、特に銀行が、巨額の配当や積極的な自社株買いにより長年にわたって資本を侵食してきたにもかかわらず、帳簿上に山積する不良資産をどのように処理できるのか、私にはまったく見当もつきません。短期的な動向にかかわらず、長期的には金が勝者となることは明らかです。現在のプラチナや銀の価格高騰が示すように、本質的に供給が限られているBitcoinやその他の資産も恩恵を受けるでしょう。過大評価されている株式は間違いなく最大の敗者となり、その後にクレジット、特に商業用不動産や消費関連が追随するでしょう。